8月10日美股盤前，繼7月27日披露一些核心業務資料之後，滿幫（YMM。US）集團正式公佈了2021年二季度財報，這也是滿幫上市後的首份財報。
財報資料顯示，本季滿幫實現總營收為11。19億元（人民幣，單位下同），相比去年同期翻番，並創歷史新高；且在非美國通用會計準則（Non-GAAP）下實現淨利潤約9，950萬元，持續盈利。
圖一：2019Q2-2021Q2季度營收（萬元）及增速變化
（資料來源：公司招股書&財報；格隆匯制）
整體來看，滿幫這份成績單表現亮眼。具體來看，營收高增長背後，多項業務增長迅速，齊頭並進。其中，核心業務板塊貨運匹配服務營收9。38億元，同比大增109。8%；無車承運服務（滿運寶）營收6。01億元，同比增長88。6%；增值業務營收1。81億元，同比增長64。8%。
圖二：滿幫財務核心資料展示，顯示集團強勢的擴張效能
（資料來源：公司材料格隆彙整理）
再從運營表現來看，滿幫於本季的總交易規模（GTV）、完成訂單量以及平均託運月活躍使用者（MAU）規模三大核心運營指標同比增速分別為57。8%、87。9%和40。3%，均表現強勁。
儘管在此之前，市場對於滿幫二季度的表現已有所預料，但財報正式出來後，仍大超市場預期。在財報公佈當晚，滿幫股價盤前開始大漲，最終收漲近6%。而此前7月末隨滿幫披露一些核心資料後，股價迅速止跌反彈，至今不到半個月時間已收復失地逾四成。
圖三：滿幫於北京時間8月10日晚盤中分時行情
（來源：富途）
近幾年來，在我國近6萬億（按2019年資料計）的公路貨運市場中，各細分領域不斷湧現出優秀玩家，攪動資本市場風雲。其中，剛登陸紐交所僅一個月左右的滿幫，可謂是國內整車幹線運輸中的領先樣本。
不過受近期安全審查以及反壟斷等政策面不確定性影響，中概股乃至港A市場均受累，滿幫也未能獨善其身。但由於二季度業績表現超越預期，滿幫已逐步重拾市場信心，未來成長效能否延續？我們不妨來重新審視一下公司的基本面。
國內最大的數字化貨運平臺，依舊維持快速增長
滿幫立足於整車幹線運輸領域，定位於數字化貨運平臺，由“運滿滿”與“貨車幫”於2017年11月戰略合併而成，兩個APP主要功能都是“幫車找貨，幫貨找車”，憑藉整合後的巨大使用者優勢，滿幫進一步向後市場延伸，推出一系列增值服務，實現“車貨匹配+車後服務”的模式，並由此產生兩部分收入：貨運匹配服務費、增值服務費。簡單來說，即一方面，向貨主或物流商收取服務費（無車承運服務費及會員收入、交易佣金等）；另一方面，為貨車司機提供信貸、ETC（高速電子收費系統）服務、保險、維修汽配等增值服務。
經多年發展，滿幫現已是中國領先的城際整車物流與車貨匹配資訊平臺運營企業。而根據灼識諮詢（CIC）報告統計，以2020年GTV計，滿幫集團是全球領先的數字貨運平臺。
從GTV增速來看，2021年二季度同比與環比增速分別為58%、44%，增幅明顯超越同期行業（全國公路貨運量同比增加34。48%），依舊維持較快增長，表明未來變現潛力依舊可觀。
圖四：滿幫貨運匹配服務和增值業務營收高速增長
（資料來源：公司材料格隆彙整理）
遠未觸及天花板，網路效應顯著
經綜合分析認為，滿幫已實現幹線運輸市場優勢卡位，且遠未觸及成長天花板。
公開資料統計顯示，僅長途幹線運輸市場，運費就接近4萬億。此外，相關的金融、能源、ETC、保險等車後細分市場各自也都有上千億規模，算是與出行、到家、到店等生活服務場景同一量級且為數不多的大品類。
從業務模式上來講，滿幫透過數字化以及智慧化平臺，構建車貨線上匹配與交易閉環，提升車貨匹配效率，並逐步構建起覆蓋公路運輸全服務場景的貨運生態，同時也順應國內物流業數字化轉型趨勢。因此，不同於傳統貨運公司，滿幫業務具備輕資產、網路效應等網際網路公司的核心特質。
滿幫作為一家數字化物流科技平臺型企業，其業績高增長背後，顯然離不開滿幫對於技術的持續投入。資料顯示，滿幫的研發費用從2020年二季度的8790萬元增至本季的1。55億元；研發費率也由13。43%微升至13。86%。
滿幫圍繞使用者體驗，以提升車貨匹配效率為導向所進行的持續投入，也是卓有成效的。資料顯示，二季度平臺成交司機月活和響應訂單司機月活兩項資料均持續增長，貨主會員的12個月留存率達到85%以上。
圖五：滿幫使用者規模及粘性雙雙高速增長
（資料來源：公司材料格隆彙整理）
一般而言，長途運輸市場兩頭分散、鏈條長、資訊不對稱且服務標準化程度低。滿幫的前身“運滿滿”和“貨車幫”花了數年時間從百團大戰中殺出，整合並推動了市場標準化發展，建立了覆蓋全國的貨運網路，這與其他打車以及短途貨運平臺的區域網路完全不同。資料顯示，滿幫目前已經覆蓋全國超過300座城市，線路覆蓋超過10萬條。
因此，現在長途貨運線上市場格局要優於同城貨運以及客運中的網約車市場，網路效應也會更強。而且由於雙端都是高頻的個體司機和中小貨主，高密度交易下的履約效率，相比線下與其他潛在的線上渠道也都有相對明顯優勢。據公司招股書披露，滿幫在去年12月的訂單成交平均時長已提升到13分鐘，且價格比熟車便宜。
所以，這可能也是為何順豐、貨拉拉、傳化智聯、福佑等各領域的玩家在嘗試進軍幹線貨運線上撮合市場後，但依舊沒能撼動滿幫的理由所在。
變現加快，有望開啟估值邊界
從種種跡象不難看出，滿幫現正在加快變現，公司自去年8月起在三個城市試點抽傭模式，到下半年基本比較成熟。今年一季度，已拓展至全國60個城市，抽傭訂單已經佔到全國GTV的36%，但抽傭率仍不到1%，相較同城貨運平均抽傭率（15%）仍有顯著提升空間。同時，考慮抽傭模式推行，伴隨相關訂單滲透率提升，未來在發力大票零擔等其他領域，單票收入仍有提升空間。
除了在重卡領域佈局增值服務之外，滿幫還在自動駕駛、能源與SaaS等領域都有所佈局。今年3月，滿幫跟投了自動駕駛卡車公司——-智加科技（Plus）的D輪，成為其第一大股東，近期智加也宣佈了SPAC上市的訊息。6月，滿幫又宣佈與中石化資本達成戰略合作，有望與其在能源、公路物流等領域佈局大資料與人工智慧等新興技術。同時，圍繞公路物流生態，滿幫也同步在佈局及加強物流 SaaS，以增強垂直領域物流解決方案能力。
此外，滿幫還在持續地拓展同城貨運和零擔業務。集團在去年11月完成17億美金融資，並大舉進軍同城貨運市場，考慮到滿幫擁有龐大的幹線整車運力池，後續發力同城、零擔等其他細分領域，是服務的自然延伸，屬於降維拓展，將大有可為。最後來簡單談下滿幫的估值，為了找尋參考的錨，不少人將滿幫與正在衝刺美股的福佑卡車以及A股的傳化智聯來進行比較，實際可比性不高，由於滿幫屬於交易匹配平臺，類似於美團和蜂鳥，而福佑卡車是貨運承運商，傳化智聯則是物流地產商。
圖六：持續探索新業務，探索數字物流迭代
（資料來源：公司材料格隆彙整理）
在此我們根據潛在市場盤子來進行粗略估計，假如滿幫GTV能做到1萬億元，按5%的take rate計，收入達500億元，以10%的淨利潤率保守估計淨利50億元，給予20倍PE，核心業務估值將達千億。此外，考慮到公司還有增值業務、同城貨運及無人駕駛業務等，相比現在700億左右的估值還有更大空間。
基於上述核心價值，這或許也是為何滿幫能吸引到像高瓴、紅杉、GGV紀源、雲鋒基金、軟銀這些大名鼎鼎的機構投資者，以及谷歌資本（CapitalG）、騰訊等全球科技產業資本。其中，光速和紅杉更是對其青睞有加，從“運滿滿”天使輪以來連續七年六次加註，而紅杉也連續五次加註。
公司管理層也表示，未來公司將會在基礎設施開發、技術創新和服務物流網路拓展上繼續投資，提供多樣化產品和業務的網路式覆蓋仍將成為公司的集中考量和獲得業務拓展的關鍵性因素。
而眾多大資金的加持，無疑也是對滿幫品牌和資金實力的雙重背書，從而保障其未來持續發展與擴張。截至2021年6月30日止，滿幫持有的現金類資產餘額（包括現金及現金等價物、受限制現金、短期投資）達269億元（約42億美元），較2020年末的189億元也有明顯增加。
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