作者/星空下的鍋包肉
編輯/菠菜的星空
排版/星空下的芋圓
近日，沉寂多年的
昔日首富
——李河君，再度進入了公眾視線。只不過，不是東山再起，而是傳已被公安帶走。
種程度上，李河君也算是一代梟雄。其白手起家創立的漢能集團，曾一度成為全球最大的民營水力發電企業、全球最大的
薄膜太陽能
企業。
2013年，
漢能薄膜
（00566）在港上市，一時風頭無兩。2015年，李河君以1600億身價，力壓馬雲，成為中國首富。
可也同樣是2015年，漢能薄膜卻被強制停牌，私有化退市。而後更是身陷欠薪風波、
詐騙
疑雲。
回望漢能集團的故事，或多或少，帶著一些唏噓和遺憾。
一、成也關聯交易
漢能集團的薄膜太陽能，曾在光伏電池行業，留下了濃墨重彩的一筆。如果成功了，其地位絕不會亞於今日的
隆基綠能
（601012）。
事實上，薄膜電池和隆基選擇的單晶矽電池，都曾是一種比較前沿的技術路線。彼時，市場
主流
還是
多晶矽電池
。
大家都知道，與多晶矽電池相比，單晶矽光電轉換效率更高，只不過曾經成本也更高，所以很長時間一直沒有得到推廣。
而
薄膜電池
則正相反，其光電轉換效率偏低，但優勢是成本也低。而且，薄膜電池，顧名思義，就是
薄且柔軟
，理論上適用性要更廣。比如，漢能就曾推出過太陽能發電紙、發電包、戶外用品、太陽能房車等多種產品。
如果說，隆基選擇的是攻克單晶矽的高成本，那麼李河君選擇的就是靠薄膜電池的
移動能源
性質，掀起一場能源革命。
只不過，這樣一個新事物，要技術沒技術，要產品沒產品，要市場沒市場，怎麼幹？
研究一下漢能集團的業務模式就會發現，李河君就是一個大膽的賭徒。
1►技術層面，併購
漢能先後
併購
了德國的Solibro、美國的MiaSolé、Global Solar Energy和Alta Devices公司，從而一躍成為了全球
技術
最先進的薄膜太陽能企業。
2►產品層面，自建
從漢能薄膜財報來看，其第一大主業，就是建薄膜電池
生產線
。但並不是給自己建，而是把產線主要
賣給
了自己的
母公司
——漢能控股。
2010、2011年，漢能薄膜曾與漢能控股簽訂了兩份主銷售合同。合同總金額分別高達258、612。7億港元。
那麼，漢能控股的錢從哪來？採購的生產線要建到哪去？
從公開資料可知，漢能集團曾在全國多地與地方
政府合作
，建生產基地。參考政府PPP專案的合作模式來看，生產基地大機率是漢能和地方政府各出一部分資金，另外憑藉政府
增信
，還能夠對外融資。
在這個過程中，漢能集團既解決了資金問題，又把生產基地建到了全國各地。
3►市場層面，自銷
但是，在這個尚待培育的新興市場中，生產基地生產出的產品，賣給誰？
根據漢能薄膜公告，漢能集團將會向漢能薄膜供應太陽能元件。也就是說，生產基地產出的元件，又賣回給了漢能薄膜。
而
漢能薄膜採購元件
後，則會進一
步向下游延伸
，用以開發、運營薄膜發電專案和應用產品。
完整梳理一下，漢能集團薄膜太陽能的整體業務模式，大概就是這樣（↓）。
這個模式能否行得通，本質取決於下游延伸環節，是否有足夠大的
市場需求
，承接生產基地的產能。如果沒有下游市場，那基本就是在自己跟自己玩。
2013年，漢能薄膜關聯方收入佔比90%以上。可見下游幾乎沒有收入。
不過2014年，漢能薄膜收入同比增長了193%，毛利同比增長了109%。據其年報介紹，業績增長主要得益於出售了5座光伏電站專案。當年，獨立
第三方收入
佔比已達
38%
。
從這組資料來看，漢能集團的薄膜太陽能，似乎真的在向好發展。
二、敗也關聯交易
然而2015年，漢能薄膜乃至整個漢能集團，都迎來了當頭一棒。
在漢能集團的業務模式下，上市主體漢能薄膜，採購元件、銷售生產線，都嚴重依賴母公司及附屬公司。
鑑於此，2015年6月9日，香港證監會發出函件，關注其
持續經營
能力。而後，漢能薄膜暫停/
終止
大部分
關聯交易
。並且，股票被強制停牌，長達4年，直至2019年私有化退市。
就這麼輕飄飄幾句話，對整個漢能集團的打擊，幾乎是毀滅性的。
首先，對於
漢能薄膜
來講，不能再向集團買元件，也不能再賣產線。2015年，漢能薄膜實現的關聯收入，從上一年度的59。6億港元，下跌至6600萬，幾乎全軍覆沒；
另外，因不能正常展業創造收入，漢能薄膜過往形成的
79億商譽
，瞬間清零。綜合導致，2015年漢能薄膜
鉅虧122億
；
其次，比起漢能薄膜，漢能
集團層面
的衝擊，恐怕更甚千百倍。
暫停向集團採購元件，對漢能薄膜而言，只是失了一個供應商。但對集團生產基地而言，則是失去了重要、甚至唯一的
銷路
。
前面，我們曾分析過，漢能集團的生產基地，是和地方政府合資建立的，而且，藉助政府增信，想必還拿了不少社會融資。
如今，基地已經建了，產線也買了，錢也花了，但是產品賣不出去，如何回款？沒有回款，如何還債？
尤其是，上市主體漢能薄膜，已經被強制停牌。大廈將傾，誰還敢繼續借錢給漢能？
根據漢能薄膜年報披露，截至2015年底，漢能集團尚未歸還的25億港元欠款，都已無法償還。
而漢能薄膜，本就身陷
關聯交易
泥潭，遲遲不能復牌。如今，關聯方欠款又無法收回，復牌更加無望。甚至，當初決定進行關聯交易的管理層，都被證監會提出，取消5名董事資格。
生產基地方面，當初出錢的地方政府、國資、以及各種資金方，如今也全成了
債主
。
山東禹城、山西太原、四川成都、江蘇淮安盱眙（xū yí）縣、浙江湖州長興縣等多地政府和國資，都啟動了對漢能集團的
訴訟追討
程式。
2022年4月，遼寧營口的一則招標公告，甚至提到漢能子公司（東泰高科）及關聯公司，涉嫌
合同詐騙
。畢竟，資金沒了，專案黃了。站在政府的角度來看，就是被騙了。
失敗的漢能集團，就像那過街老鼠，人人喊打。
三、未戰先輸，光輝落幕
整理資料的時候，我一直在想，漢能由盛轉衰，問題到底出在哪了？
客觀來講，即便沒有後來的關聯交易限制，漢能也不一定就會成功。畢竟薄膜太陽能始終具有光電轉換效率低的
侷限
。尤其是在隆基將單晶矽電池成本降下來，價效比提上去之後，薄膜能否有一席之地，無從知曉。
但至少，漢能還有一搏之力。而不是當下這樣，未戰已輸。
那麼，是漢能的關聯交易模式，從一開始就錯了嗎？
可對於一個要啥沒啥的新行業而言，不靠關聯交易，又如何起步？降低關聯交易佔比，本就應該是一個循序漸進的過程。
那難道要怪監管層，不該管制關聯交易嗎？顯然不可能。
站在中小股東的角度來看，漢能薄膜這種上下游全依賴母公司的模式，想要
利益輸送
、財務造假，實在太過容易。
甚至於在漢能集團過往的經營中，資金具體流向了哪裡？是不是真的都用在了經營上？這點恐怕都沒人能保證。
監管層質疑公司的獨立性，質疑持續經營能力，一點問題都沒有。
只是有一點，漢能薄膜的關聯交易，並不是一天兩天的事。既然已經成功在港交所上市，為何時隔兩年才受關注？
這個答案，或許與漢能薄膜
離奇的股價
不無相關。
據悉，上市兩年內，漢能薄膜股票總在尾盤10分鐘出現飆升。為此，也有聲音質疑李河君
涉嫌操縱市場
。
於真假，無從判斷。
但這種離奇走勢，必然有
利益集團
從中獲利。也許真的是漢能內部人員，也許只是某個投機的第三方，與漢能無關。而這，很有可能成了監管趨嚴的導火索。
或許，漢能不是敗在了關聯交易，而是敗在了資本運作手裡。
注：本文不構成任何投資建議。股市有風險，入市需謹慎。沒有買賣就沒有傷害。
釋出於：北京
