近日，水滴公司向美國SEC遞交了招股申請書，其財務資料首次公開披露，水滴籌0收入也根本不是“公益組織”的事實能讓質疑水滴公司商業模式的聲音消失嗎？
圖片來源於陸玖財經
因被質疑“將公益做成生意”、“從籌款額裡抽傭”，水滴公司的商業模式近幾年頗多爭議，每次融資時估值上漲，就會出現“水滴的估值是網友捐出來”的嘲諷之聲。
在爭議聲中不斷前行的水滴公司，上個月向美國SEC遞交了招股申請書，並於5月1日更新招股書。招股書內容顯示，水滴公司將於5月3日至6日進行路演，計劃發行3。45億股（對應3450萬份ADS），招股價區間為1-1。2美元/股（10-12美元/ADS）。
透過招股書，水滴公司再一次將自己的商業模式、盈利來源和發展前景公諸於眾。0收入的水滴籌，證明了水滴公司並沒有從網友捐款中收取任何費用，但是對於水滴公司商業模式的討論並未就此打住。
為什麼要花那麼多營銷費用去外部獲取流量？水滴互助關停後，“籌款-互助-保險”缺了一環，水滴的商業模式還成立嗎？連年虧損，水滴公司有能力盈利嗎，值不值得投資？
這些問題，一百個人有一百種答案。從水滴公司路演的情況來看，眾多投資機構和投資人倒是對其充滿信心，而且是用錢投票的那種信心，博裕資本、厚朴資本、美團創始人王興、王慧文的家族信託等紛紛下單認購水滴的股份。
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業務：水滴籌從來就不是公益平臺
公益和商業是否矛盾，這是個很值得討論的話題。水滴創始人沈鵬從美團離職後，並不是立志投身公益事業，而是創立商業公司。
沈鵬看好的創業方向是網際網路保險，但苦於保險業務起步耗資巨大，並且國內保險行業相對傳統，網際網路創業公司難以切入，沈鵬才轉而選擇以網路互助作為開始。
為使用者提供醫療資金，發展自有流量，打造“水滴”品牌，這就是水滴互助、水滴籌出現的原因。水滴籌提供免費的網際網路大病籌款服務，確實帶有一定公益屬性，但其本身不是公益平臺，從一開始就不是。
水滴籌對水滴公司整個業務體系的作用，類似於共享單車對阿里、美團等公司的作用，不掙錢甚至虧錢，但是能帶來大量流量和使用者。作為流量入口，為主要盈利業務導流，為集團或公司提供足夠數量的資料。
透過水滴籌能夠為治不起病的人籌集資金，同時在社交網路籌款過程中，獲取流量、觸達使用者。水滴互助為使用者提供一定程度的保障，培養使用者保障意識。當水滴籌的捐款使用者、水滴互助的會員產生購買商業保險的需求後，水滴保是為使用者提供服務的自然延伸。
水滴籌先是水滴公司的業務，然後才是對社會有益的平臺。
作為平臺方，水滴公司需要做到的是，籌款前嚴格稽核，將虛假籌款擋在門外；在籌款過程中，收到舉報及時處理，用好社交網路的熟人關係鏈，對籌款進行公眾監督；在籌款完成後，將募集資金給到籌款人，確保資金用於治療。
水滴籌不是慈善組織或公益組織，而是一個網際網路籌款工具。水滴籌並不設定籌款人的“准入機制”，籌款人的籌款物件是其微信好友，以及微信好友的二三度人脈。用通俗的話來說，一方願籌，一方願捐，大部分捐款人並非出於對水滴籌的信任才捐款，而是出於對籌款人的瞭解或認同，願意提供經濟上的幫助。
在大病籌款平臺出現之前，經濟困難的大病患者家庭，在網際網路上只能透過微博、貼吧、論壇等渠道釋出求助資訊，公佈個人賬號接受捐助。
這種方式的效率顯然不高，求助資訊除非被媒體報道引發關注，否則很容易被湮沒在海量的網路資訊中；捐款人與求助人素不相識，對求助資訊真假難辨，更沒有途徑瞭解捐款的去向和實際用途，捐款意願大大下降。
水滴籌讓社會救助這種機制相對規範化，深入醫院為患者提供服務，首先杜絕了虛假病情；患者或其親友透過社交網路進行籌款，用自己的信用作為背書，由捐款人來決定捐與不捐；募集到一定款項後，只要籌款人的資訊真實，就能夠隨時提現，大大提高了捐助的效率。
正是由於這種區別與傳統慈善組織和公益組織的救助方式，水滴籌成為一個現象級產品。截止2020年12月31日，超過170萬大病患者透過水滴籌獲得了3。4億使用者超過370億的捐款，這些錢是真正的取之於民，用之於民，水滴在其中分文不取，而且承擔了平臺的運營費用，相關工作人員的人力成本。
對於水滴公司來說，透過水滴籌能夠建立水滴的品牌，獲取觸達3。4億使用者的機會，其中一部分使用者會選擇水滴的平臺購買保險，水滴公司由此獲取銷售保險的佣金收入。這樣的模式，從商業層面和道德層面其實並沒有硬傷，網路上諸如“吃人血饅頭”、“披著公益外衣賺取商業利益”等指責略有些偏激。
畢竟，那170多萬個家庭因為水滴籌獲得了急需的治病錢，有了最後一線生的希望。
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業績：調整後淨虧損大幅收窄
聚焦回水滴公司的業務，從2018-2020年，水滴公司的收入從2。38億元增長至30。28億元，年複合增長率高達256。6%。比淨虧損更能反應真實經營狀況的Non GAAP下的調整後淨虧損率逐年下降。按此趨勢發展，水滴公司不久後就有望實現調整後淨盈利。
艾瑞諮詢資料顯示，根據壽險和健康險首年度保費（FYP）規模統計，水滴已經是中國最大的獨立第三方保險平臺。規模上的優勢還在不斷擴大，2021年一季度，水滴公司收取的的首年度保費（FYP）為44。69億元，同比和環比增速分別達到42。7%和14。4%，一季度的FYP已經達到2020年全年的近1/3。
水滴籌和水滴互助在水滴公司發展初期貢獻了絕大多數流量。招股說明書顯示，2018年，來自於包括水滴籌和水滴互助在內的內部流量，為水滴公司貢獻了超過85%的FYP。不過，隨著公司業務規模的飛速擴大，內部流量對FYP（進而對營收）的貢獻率顯著下降。
內部流量貢獻率的下降對水滴公司來說有利有弊。弊端在於，內部流量的轉化成本較小，貢獻率下降意味著水滴需要在營銷上投入更多，以換取FYP規模的增長；有利之處在於，水滴公司商業鏈上其他環節對核心盈利環節的影響降低，減輕了監管層面的不確定性造成的業績波動。
今年3月水滴互助計劃正式關停，截至2020年末，水滴互助流量對FYP的貢獻率已經降至3。6%，關停對於水滴公司整體業績幾乎沒有影響。保險、互助、眾籌均屬於重監管行業，從這一角度看，水滴內部流量對FYP貢獻率降低，利大於弊。
不同業務對水滴公司營收貢獻比例的變動則透露出更多細節資訊。
從2018年至2020年，管理費對營收的貢獻快速下降，而管理費來源於水滴互助，其貢獻率的下降進一步證明該業務停止對水滴幾乎無影響。保險經紀業務對收入的貢獻率整體提升，特別是長期保險經紀業務發展迅速，該業務是水滴長期穩定的收入來源。
截至去年末，水滴保的累計保險使用者數已達7920萬人；水滴公司的資產負債表上有10。62億元現金及現金等價物，並不缺錢，且流動資產遠高於流動負債。從目前的公開資訊看，水滴公司的財務狀況良好，且有不錯的發展前景。
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市場：高速發展的線上保險市場
水滴的發展前景不僅取決於其自身不錯的基本面，還取決於其所處的整個賽道。水滴公司的核心收入來源水滴保處於網際網路保險領域，而這一賽道正在起飛。
首先，中國的保險行業整體規模正處在快速上升期。
艾瑞諮詢根據統計資料進行分析和預測，得出結論稱，2019年中國的醫療衛生費用總支出高達7萬億元，而其中超過一半（4。7萬億元）沒有被任何形式的保險覆蓋。同年，中國的保險覆蓋率（保費/GDP）僅為4。3%，遠低於美國、英國和日本的11。4%、10。3%和9%。
高昂的醫療費用和極低的保險覆蓋率，讓眾多中低收入群體面臨因病返貧的風險。這一問題正在被更多人意識到，越來越多居民採用購買商業保險的方式降低風險。
根據統計資料，艾瑞諮詢預計，從2020年至2024年，中國保險行業整體規模年複合增長率將達到約14。7%。其中，水滴公司主要覆蓋險種壽險和健康險不僅佔行業的總比重高，年複合增長率也比行業整體更高，約為16。35%。
在保險市場發展的過程中，傳統的線下保險銷售依然是壽險和健康險的主要渠道。不過，2019年線上壽險和健康險需求爆發，線上總承保費（GWP）同比增長超過56%。艾瑞諮詢預計，2020-2024年，線上GWP年複合增長率為約15。3%。
截至2020年末，水滴保已經與62家主要保險公司建立合作，銷售超過200款壽險和健康險產品。不出意外，水滴的業績將隨著行業的發展，一同起飛。
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陸玖評論
持續為投資者和社會創造價值
拆解了水滴公司的招股說明書，我們認為，水滴公司的前期流量積累和轉化已經完成，商業模式已經基本跑通，發展前景較為明朗。
IPO前，水滴公司完成了7輪融資，騰訊、博裕、瑞再、高榕、美團、中金、IDG資本等為公司重要股東。IPO之後，公司創始人兼CEO沈鵬、聯合創始人楊光、胡堯股權合計24。4%，擁有50%以上的投票權，騰訊持股20。4%，博裕、高榕、瑞再分別持股11%、6%和5。2%。對於本次募集資金用途，水滴公司在招股書中稱，將用於加強和擴大健康服務和健康保險業務及相關研發。
順利上市之後，水滴公司應該進入了“發展2。0”階段，在這一階段的主要任務大概是加大研發投入，打造運營效率更高的數字化平臺，使保險經紀業務運營成本繼續下降，並透過科技輸出為整個保險行業賦能，為保險行業的數字化轉型做出貢獻。
同時，水滴公司可能會加大在渠道開發和合作方面的投入，拓展合作名單，並透過自己積累的資料，和保險公司繼續進行更符合使用者需求的保險產品開發。
不出意外，水滴將為一級市場投資者帶來了極為豐厚的回報。假定最終發行價為招股區間下限（1美元/股），根據招股說明書公佈的不同輪次普通股公允價值，水滴公司B輪、C輪、C+、C++、D輪投資者的投資回報率分別為14。29、8。33、6。67、5和3。33倍，而D輪投資至今尚不足1年。參與A輪及之前投資的IDG、高榕、創新工場、騰訊、美團等資本，投資回報率更高。如果水滴公司繼續穩步發展，二級市場投資者也有望在水滴公司獲得不錯的收益。
陸玖財經認為，水滴公司是一個有使用者價值和社會價值的公司。要平衡好“公益”和商業，水滴籌未來一定要繼續堅持0服務費，把籌款做得更公開透明，同時水滴公司要利用這次IPO的機會，大大方方把自己的模式講清楚，爭取更多人的信任和認同。
同時，水滴公司需要拓展更多流量來源，創新更多業務模式，進一步降低水滴籌的流量佔比。也許有一天，水滴有了新的業務模式，水滴籌的團隊可以轉型，透過其他服務來獲取收入，到那時水滴或許可以考慮把水滴籌徹底公益化，就像沈鵬說過的那樣，“把水滴籌交給相關公益組織”。
真相無法揭露，只能接近
作者 ： 雨晴 編輯 ： 麗雅 排版：秋刀魚
出品｜陸玖財經·北京辦公室
